[ 古晶 ]——(2003-9-2) / 已阅90283次

（3）从属参与在我国不存在法律障碍。但是这种方式有其固有的缺点：由于被认定为抵押贷款，从属参与由于对原始权益人具有追索权，因此在会计上不能作为销售处理，即“资产表外处理”，从而导致原始权益人资产负债率的提高，没有达到资产证券化的目的之一，即通过资产证券化降低资产负债率。
综上所述，作为资产出售过程中高效率、低成本的资产转让，将因为法律上的障碍而无法发挥作用。债务更新和从属参与是没有法律障碍的，但是这两种资产出售方式具有相应的缺点。由此可见，我国的法律制度对资产证券化的效率、成本产生显著影响。
15. 破产隔离的法律障碍
破产隔离是指将基础资产原始所有人的破产风险与证券化交易隔离开来。这是资产证券化交易所特有的技术，也是区别于其他融资方式的一个非常重要的方面。在股票、债券或TOT等融资方式中，由于基础资产不是从企业的整体资产中"剥离"出来并真实出售给一家具有破产隔离功能的特殊目的载体，而是与企业的其他资产"混"在一起的。如果该企业经营效益不好或破产，这些风险直接影响到股票、债券这些凭证持有人的收益，甚至会血本无归。换句话说，凭证持有人的风险和收益是与某个企业整体的运作风险联系在一起的。而资产证券化则不同，由于它已经将证券化的基础资产真实出售给特殊目的载体，出售后资产就与发起人、SPV及SPV母公司的破产隔离，即这些公司的破产不影响该证券化的资产，证券化的资产不作为这些主体的破产财产用于偿还破产主体的债务。这好象是在卖方与证券发行人和投资者之间构筑一道坚实的"防火墙"一样。只有做到破产隔离，才能保证资产支持证券的运作，也才能使住房抵押贷款证券区别于一般公司债券而显现出其特征。
(1)与发起人破产的隔离
甲.在采用资产出售形式下，即发起人将资产出售给SPV，我国企业破产法第三十五条规定，人民法院在受理破产案件6个月前或至破产宣告之日期间内，破产企业非正常压价出售财产的应予追回并列入破产财产。据此只要发起人出售资产的行为不发生在其破产案受理前6个月至宣告破产期间，且非压价出售，此资产出售就不受发起人破产的影响，就做到了与发起人的破产隔离。
乙 在采用信托方式即发起人将资产信托给SPV时，按照大陆法系的传统理念，即“一元所有权论”，信托财产的所有权仍为发起人所有，由于该资产所有权人仍为发起人，在发起人破产时，该资产理所当然应为破产财产。但根据我国信托法第十五条，第十六条的规定信托财产与委托人和受托人的固有财产相分离，也可以做到破产隔离。
丙 在采用担保融资的形式下，我国破产法第三十二条规定；“已作为担保物的财产不属于破产财产”，由此，在现行法律制度下，采用担保融资方式让与资产可以做到与发起人的破产隔离。
(2) 与SPV的破产隔离
在我国现行破产法框架之下，公司一旦进入破产程序，除了设置担保的财产，公司其余所有的财产均为破产财产，均要用来清偿公司所欠债务。据此SPV在进入破产程序后，SPV从发起人购得的证券化的资产也要列为破产财产，这就影响了证券的信用，在现行法律环境中解决此问题的方法有：
甲 证券化的资产作为证券支付的担保及以证券化的资产为抵押或权利质押，来保证证券投资者即证券购买人的证券得以到期偿付。由于资产支持证券的最大特殊性在于证券的还付来源于资产所产生的现金流，故证券的信用来源于资产的信用。根据我国破产法，已经抵押的财产不作为破产财产，据此，如果将证券化的资产作为证券偿付的抵押物，将可以与SPV破产相隔离。
乙 限制SPV的经营范围。如果SPV的经营范围广泛，其他经营的失败会导致SPV破产，故严格限制SPV的经营范围，将其经营范围限定在资产证券化一项业务是非常有必要的，这是保证资产支持证券成功的关键，也是各国实践中遵循的做法。有学者提出在我国进行资产证券化时可以四大资产管理公司为SPV，但虽然其中的华融资产管理公司及长城资产管理公司的经营范围包括有资产证券化，但其他业务有多项，不符合证券化中介组织业务单一性的特征,很难保证证券化资产的安全。
(3) 与SPV母公司的破产隔离
证券化的资产不仅要与SPV的破产隔离，还要与SPV的母公司的破产相隔离，因为SPV母公司一旦破产，SPV作为其对外投资也将被列为破产财产而用来偿还母公司的债务，这是我国及大多数国家公司法律的规定，这就使证券化的资产无法与SPV母公司的破产相隔离，从而影响了住房抵押贷款证券的偿付。但是,证券化的资产是作为证券支付的担保，则根据我国破产法和信托法的规定,证券化的资产不能作为破产财产，从而也做到了与SPV母公司的破产隔离。
16 抵押物的处置上尚有待完善。
虽然理论上借款人违约，银行可以依法对抵押房产处置，但是实际上缺乏关于处置抵押物的法律程序规定以及如何安置居民的规定，造成难以处理抵押物的问题。为规范抵押权人和抵押人之间的权利义务关系和保护住房抵押贷款证券投资人的利益，需要完善相关规定，制定?强制搬迁法?，同时为了保护社会弱者的利益，应当有安排简易住房居住的规定。
17 ?证券法?对证券主体发行资格的规定使SPV无法成为发行人。
我国?证券法?第10条规定：公开发行证券必须符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准或者审批；未经依法核准或者审批，任何单位和个人不得向社会公开发行证券；第51条规定：公司申请其公司债务上市交易必须符合下列条件：(一)公司债券的期限为一年以上；(二)公司债券实际发行额不少于人民币5000万元；(三)公司申请其债券上市时仍符合法定的公司债券发行条件。?企业债券管理暂行条例?第二条规定：该法适用于中国境内有法人资格的企业在境内发行的债券.任何单位和个人不得发行企业债券。因此，如果住房抵押贷款债券不能归入政府债券和金融债券的话，这种债券的发行就缺乏法律依据，其发行需要有关主管部门的特别批准。也就是说，设立SPV发行住房抵押贷款债券首先要解决的问题就是SPV是不是一个企业法人。
但是，从总体看，目前的法律障碍不是不能克服的，它们只是影响了住房抵押贷款证券化的运作成本和经济可行性。
资产证券化的顺利实现必须有健全和有效的法律体系做保障。建议通过制定?资产证券化法?或者制定在?金融资产管理公司特别条例?中，对资产管理公司和SPV的法律地位、性质、行为能力、证券发行、二级市场转让流通、证券化资产的破产条件、监管部门等作出明确规定。而且更要尊重经济学家特别是金融专家的意见，这样才能更好地构建和完善我国的资产证券化立法。
第三节 商品房按揭法律关系的分析
住房按揭有现房按揭和期房按揭（楼花按揭,楼花按揭是在预期财产的基础上设定的，这与先行担保法律是有冲突的；但是建设部2001年4月4日下发的?商品房销售管理办法?第3条承认了商品房预售的合法性）两种情况，“中国大陆的按揭，指不能或不愿一次性支付房款的购房人将其与房产商之房地产买卖合同项下的所有权益抵押于按揭银行，或将其因与房产商之买卖合同而取得的房地产抵押于按揭银行，按揭银行将一定数额的款项贷给购房人并以购房人名义将款项交由房产商所有的行为之总称。” 在中国大陆的按揭中，按揭必须有银行的介入，它是银行、购楼者、住房开发公司三方共同参与的买卖楼宇的融资业务活动,其中按揭银行的介入的目的是为了促进房地产交易的完成。
现阶段中国大陆的按揭所涉及的法律关系并不是固定不变的, 不同的发展商之间可能做法上会有一定的差异, 但是和按揭相关的法律关系一般有四到六个，即： 1、按揭人（购房人）因购房和房产商产生的房屋买卖关系； 2、按揭人因支付购房款向银行贷款而产生的借贷关系； 3、按揭人（抵押人）将所购房屋作为按约向银行（抵押权人）偿还贷款本息的担保所产生的抵押关系；抵押人继续占有房屋,抵押人应维护房屋的完好,抵押权人有权按合理规定定期或不定期检查抵押房屋,未征得抵押权人的书面同意,抵押人不得擅自将房屋出租、变卖、赠与、改建或拆除,并不得改变其使用性质. 4、房产商为保证按揭人清偿贷款与银行产生的保证关系； 5、按揭人按银行指定的险种向保险公司办理保险而产生的保险关系； 6、当按揭人不能按约定向银行偿付本息，则由房产商按原房价的一定比例回购按揭房屋所产生的房屋回购关系 。按揭权人既是借贷关系中的贷款人，又是保证关系中的被保证人。房产商既是按揭人的保证人，又是房屋回购关系中的回购人。但是,大陆按揭与英美法上的按揭又有一个显著区别，在英美法上按揭权的运行中，按揭权和住房所有权均为金融机构持有，按揭人仅享有与财产有关的相应权利，而大陆的按揭中购房人享有住房所有权，两者的法律地位完全不同。可以说大陆的按揭其实质仍然是一种抵押。
民法上信托行为又可以分为保管信托和担保信托两类。前者以管理财产或处分为目的，由委托人将财产权移转于受托人，或由受托人径行取得有关的财产权，由受托人根据双方约定对该财产权进行管理或处分；后者为以担保债权为目的，将担保物所有权移转于债权人，使债权人在担保目的范围内，取得担保物所有权，近来倍受关注的让与担保即担保信托之典型。所谓让与担保，“是指债务人将动产所有权移转与债权人作为债务担保，当债务正常履行后，标的物所有权再返还给债务人的动产担保形式” 。让与担保的设定是以双方当事人达成书面担保协议并经过登记为前提。首先，当事人应对设定让与担保达成协议：对于债务人而言，其将标的物所有权移转与债权人，是一个附解除条件的法律行为，当债务被正当履行后，所有权随即返还；对于债权人而言，可依担保合同取得标的物所有权作为自己债权的担保，如果债权未及时获得清偿，或因债务人对标的物的不当处分有害于债权的实现时，债权人可以所有人身份于债权范围内对标的物价值主张权利。
民法上信托行为的特点，在于当事人通过该信托行为所形成的法律关系，超过其本来所要达到的经济目的之所需。就担保信托而言，当事人本来所要达到的经济目的，在于委托人以其财产权设定担保于受托人，以担保受托人的债权。担保这一经济目的，本来在通过设定担保物权所形成的法律关系，即能达到，但担保信托却使受托人取得完整的财产权作为其债权的担保，所以说形成的法律关系超过所要达到的经济目的。又以管理信托而言，当事人本来要达到的经济目的，在于使受托人为委托人之利益管理信托人的财产，此一管理的经济目的，本来通过委托合同所形成的法律关系，即能达到，财产权利的移转并非此目的所必需，因此所形成的法律关系亦超过其经济目的。当事人通过信托行为而超过其经济目的形成法律关系，其原因不一而足，有为加强对一方当事人利益的保护，如担保信托即有利于对作为被担保人的受托人利益的保护；有为规避法律，如通过动产担保信托即可规避动产质权中禁止流质的规定，或通过受托人取得财产权以为管理，以规避法律上禁止委托人成为该财产权利主体的规定等；有为经济目的能更便利地实现，如管理信托中的受托人能以所有人之身份对财产进行管理，避免因其非为财产权人所带来的不便。
第四节 证券化法律关系的分析
一般而言，在标准证券化流程中存在以下四种基本的法律关系：
1. 发起人与SPV之间的合同法意义上的财产买卖法律关系(即发起人将资产真实出售给SPV)；
2. SPV与证券商之间的代理法律关系(即SPV发行证券和证券商承销证券)；
3. 公众投资者与SPV和证券商之间的证券法意义上的投资法律关系；
4. 担保机构与SPV、公众投资者之间就担保机构向投资者出具保证投资者能够依照约定取得证券收益所产生的担保法律关系；
通常有三种方法用于资产证券化：1。由授予人信托发行的票据，其资产包括将被证券化的资产；2。由特殊目的机构发行的由被证券化的资产所担保的债务证券，而该附属公司是由资产的发起人所设立；3。由一资产支撑证券公司发行的由将被证券化资产所担保的债务证券。
在资产证券化交易中，授予人信托是这样一种信托，其中受益者被认为是在支撑证书的信托资产中拥有不可分割的受益利益的持有人。该信托是由资产的所有者（卖者）设立的，同时与一商业银行或信托公司（受托人）达成一个组合和服务协议。按该组合和服务协议，卖者将需要证券化的资产转移给受托人从而获得证书，而该卖者直接地或者是通过承销（公募或私募）将所有证书提供或出售给投资者，证书赋予其持有者按规定的利率（转手利率）在未清偿本金额的基础上等比例的享有本金和利息偿付的权利。
住房抵押贷款证券化具有系统性、复杂性、综合性的特点，其中涉及经济的多个领域，需要一套完整和严密的法律、法规体系来规范它的运作。住房抵押贷款证券化过程主要包括项目资产融资的发起、特殊目标公司即SPV的设立、融资结构的确立、信用评级机构的运作和责任承担、贷款抵押证券的发行和交易、抵押贷款证券化交易的会计处理和税收征收等几个过程的法律问题。在每一过程中都应当有相应的法律、法规或规章予以保证，其所涉及的所有参与者之间的权利义务之间关系的确定，也都必须有相应的法律法规标准。

结语:建立我国的资产证券化的法律制度的建议
一 证券化的立法建议：
参照各国立法，我国宜先由国务院制定一部证券化的立法条例，到实践和学理进一步成熟时，再上升为人大立法。
这部新法规大体应包括以下内容：
(1) 证券化的目的，指导原则，调整对象；
(2) 可证券化的资产范围，应有照顾长远的必要弹性；
(3) 确定证券化项目的审批机构和证券化市场的监管机构；
(4) SPV的设立主体，设立条件，设立程序，业务范围，经营内容；
(5) 一级市场的住房贷款合同的标准化要求以及二级市场的抵押贷款转让合同的标准化要求；抵押贷款包装的指导性要求(如贷款总额、范围、期限长度、贷款方式、贷款利率、担保于保险情况、首付款比例等)；
(6) 商业银行转让抵押贷款债权的程序；确定住房抵押贷款债权的转让须是一个真实的销售，明确参与交易的组织之间承担责任与风险的原则；
(7) 对信用增级方式的法律规范；抵押保险制度；
(8) 对信用评级的法律规范，如证券化评估机构的设立，市场准入，从业人员资格以及业务流程；
(9) 发行证券的流程程序的法律规范，如发行条件、审批程序以及与证券法的衔接；还要确定住房抵押贷款证券的性质，以及个人住房贷款与证券之间的关系，证券投资者与证券发行者之间的权利义务关系；
(10) 住房抵押贷款证券的交易：确定证券交易的基本原则，交易方式和交易地点；
(11) 证券化后住房抵押贷款的管理；确定证券化后住房抵押贷款的管理机构，即建立信托机制或国有独资公司形式；确定住房抵押贷款还款现金流与双方的权利义务关系；确定住房抵押贷款和住房抵押贷款证券在利率、偿还方式、期限方面要相互匹配；

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