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    [ 胡茂刚 ]——(2002-1-23) / 已阅24643次

    中国期货市场发展与期货法制创新

    胡茂刚


    世纪之交,中国期货市场面对深化市场经济体制改革、加入世贸组织的历史性契机,在“稳步发展期货市场”的方针、政策指引下,终于摆脱持续数年的低靡,迎来了市场发展的重大转机。中国经济与世界经济的直接对话,无疑加剧了市场波动的风险。期货市场发现价格、规避风险、沟通产销、锁定成本利润、节约交易费用、营造市场竞争秩序等多种功能勿庸置疑地说明:只有建立起以期货及衍生金融工具为中心的风险管理机制,才能有效化解国民经济运行的内在风险。1
    不可否认,制约我国期货市场发展的法律瓶颈依然存在,检讨有关法律法规并不意味着我们对其在治理整顿过程中所起的积极作用的否定。由于《期货法》尚处于起草和研究阶段,目前规范国内期货市场的法规体系主要包括国务院于1999年制定的《期货交易管理暂行条例》(以下简称条例)、《期货交易所管理办法》、《期货经纪公司管理办法》、《期货经纪公司高级管理人员任职资格管理办法》、《期货业从业人员资格管理办法》。探讨期货法规特别是条例的修订,我们不能脱离当时期货市场高速、盲目和不规范运作的背景,时过境迁,从治理整顿的效果、市场经济的改革、入世带来的风险、风险管理的需求角度重新审视法规的部分条款,我们也同样不能否认法规具有明显的过渡性,有些条款难以适应变化了的市场环境,已经不符合期货市场规范发展新阶段的要求,甚至制约了期货业的可持续发展。今天我们思考期货法规的清理与修订,正是本着与时俱进的精神对历史的“扬弃”。“法制作为经济生活的记载,总是植根于一定的经济生活而又落后于变化的经济生活。”(马克思语)通过法制创新从而推动经济增长,已经成为法治国家格外关注的课题,期货市场法制完善只是法制落后于众多现实需要的缩影而已。本文拟从期货市场发展的角度阐述我国期货立法的完善。

    一、期货市场的三级管理制度
    无论欧美还是亚洲国家,对于期货市场的监管,分为三个层次进行:第一个层次为交易所的一线监管。……第二个层次为期货业协会的自律管理。……第三个层次为国家的宏观管理。……2
    (一)政府对市场的宏观调控。政府与市场的关系作为经济学古老而常新的课题,经历了国家干预与自由放任两大截然对立的兴衰交替史。市场经济条件下,我们争论的已不是国家是否可以干预市场的问题,需要回答的是干预什么,如何干预的难题。作为后发国家,我们清醒地认识到市场经济的改革呼唤有限政府的建立。3打破政府全能的权力结构,把微观经济活动交由市场调节,是“有限政府”第一要义;重视政府的作用,但不让政府取代市场,而是要求国家在市场经济稳定运行这一更广泛的意义上提供良好的社会法律环境。4党的十五大有关“政府有进有退、有所为有所不为”的主张事实上为我们理解政府与市场在资源配置问题上提供了很好的注脚。值得注意的是,今年以来,证券期货监管部门奉行“市场化改革”的清晰思路,明确提出按市场化原则加快期货市场立法,及时调整法规、政策,以适应期货市场规范化发展的需要,从这一角度来看,市场化有助于政府职能的合理定位和监管层明晰改革重点。5
    因此,在期货市场发展的问题上,一方面,有必要强化中国证监会作为监管部门的权限,减少因部门协调造成的低效,在国务院领导下,授予证监会在期货市场发展问题上的决策权,通过政府制度创新推动市场化进程,把工作的重心由对期货市场消极作用的防范和限制转变为侧重对市场的培育和引导。另一方面,如果说期货市场建立初期维护公共利益是期货市场管理的首要目标的话,那么在期货市场整顿规范后,保护投资者利益就成为期货市场管理的首要目标。证监会既然定位于证券期货市场的监管部门而非主管部门,决心把投资者合法权益的保护作为重中之重,并上升到关系期货市场存在、发展前提和基础的重要高度来认识,那么在期货立法问题上亦应以保护投资者合法权益为优先的指导思想。6对此,可参照证券立法,将《条例》第一条表述为:为了规范期货交易行为,保护投资者的合法权益,维护期货市场经济秩序和社会公共利益,促进社会主义市场经济的发展,特制定本条例。毕竟投资者合法权益的保护是期货市场的基石,是期货市场秩序稳定的保证,次序的位移旨在说明期货投资者的合法权益有格外优位保护的必要。
    (二)期货业协会的自律管理。政府广泛监管权限的行使,并不凡妨碍行业自律功能的发挥。“需要加深认识的是,协会对其会员的监督和自律管理是政府监管的重要补充,其作用是监管部门无法代替的。”7国外期货市场管理体系中,行业的自我管理占据着重要地位,它主要以“协会”或“联合会”的形式出现,专注于行业自治、协调和自我管理。譬如美国的全国期货协会(NFA)即是由美国期货行业和市场用户共同支持、共同参加的自我管理组织。中国期货市场从1995年7月20日着手筹备期货业协会到2000年12月底正式成立,整整历经六年时光,期间期货市场的不规范无不与第二层次——协会自律管理体系的缺失紧密相连。尽管期货业协会已经成立,但在立法上还存在空白,其法律地位急待肯定;此外,为加强协会的作用,建议在现有的8项职责权限外,赋予其以下权力:①提出期货交易管理新规则的修正方案,请求政府批准实施;②有权要求对会员进行财务监察和业务监察;③基于期货行业特殊的专业性,参照国际惯例,探索仲裁法的修订,赋予协会独立的仲裁权。8
      (三)期货交易所的一线监管。“商业道德对人们的约束,从根本上说是市场长期利益对人们的约束”。9期货交易所的第一线监管,是期货市场管理的灵魂。交易所日常自我管理主要通过章程、规则和办法来进行,譬如芝加哥商品交易所的规则多达3314条,10 看似繁琐却有效地维系着期货市场的生存。从当前我国有关期货交易所的规定来看,有必要从以下方面入手改善自我管理能力:①网络技术的发展、经济全球化的机遇、投资活动的自由化等外部环境的变化,使传统会员制交易所面对的垄断市场和交易非自动化的基础不复存在,公司制已成为越来越多交易所的选择。11期货交易所长期以来虽然作为企业看待,但一直受非盈利的限制,严重削弱了企业提升技术手段、改进自身服务质量的内在动力。因此,有必要重新界定期货交易所,在建立真正的会员制的基础上,俟条件成熟时明确交易所的盈利性,加快股份制改造步伐,适时选择上市募集资本,应对全球金融一体化带来的挑战。12同时,期货交易所在市场监管的核心地位有待进一步提高,对此可比照证券交易所,赋予其享有更广泛的监管权力和相机处理权限。②从结算体系来看,顺应期货市场发展趋势,引进统一结算制度迫在眉睫。完整、有效的风险分担机制有赖于独立于交易所的清算公司和担保公司(或合而为一)的建立,形成交易所、清算公司和会员三者之间的三角制衡模式,使其承担结算、风险管理和履约担保功能。③根据现实情况和发展需求,适当时机将交易所会员分为结算会员和非结算会员,增加风险分担的层级。在吸纳、批准结算会员的标准上,综合考察信誉优良、资本雄厚、组织机构健全、经营业绩上乘的会员的基本情况,按结算保证金制度的规定向结算所缴纳保证金。通过结算会员制的实施,使交易所直接面对众多会员进行交易风险控制变成只对少数会员进行资金控制和结算,既降低交易系统的运作风险,又可有效提高交易系统效率,强化市场监管,防止违规行为,期货市场的健康运作就得到了保证。13《条例》第8条有关期货交易所经纪会员和非经纪会员的简单划分亟待改进。

    二、期货品种创新与新品种上市机制改革
    (一)期市的品种创新
    1、国际期货品种创新的新发展。随着市场经济的发展,需要进行风险管理的行业越多,就越需要品种丰富、功能齐全的期货市场来分散和转移风险。全球商品期货市场经过150年的发展,目前共有商品期货和期权93类商品267个品种。以美国为例,早在19世纪后半期就先后上市了谷物、棉花、咖啡、可可、柑橘等多种农产品。进入20世纪,期货市场的品种创新进入工业领域。1971年以后,相继推出的外汇、利率和股指三大金融品种更是将期货市场蓬勃的生命力一览无遗。14一定意义上,上市品种的多寡直接关系到交易所竞争力的高低和国家的经济安全,上市品种的开发成为期货市场重点关注的课题。
    2、尽快开发大宗商品期货品种,形成大品种为主,大小品种共存的合理布局。15我国期货市场十一年试点、期间七年整顿的艰苦历程从侧面说明:随着市场经济改革的不断深入,期货市场的规范整顿已基本到位,期货市场的外部环境正发生着有利于步入高速发展快车道的深刻变化,这一趋势伴随中国加入世贸组织将更加明显。面对入世给中国农业、工业及服务业带来的巨大价格风险和激烈市场竞争的挑战,我国期货市场有限的几个品种严重制约和影响了期货市场经济功能的发挥和行业的自身发展,期货市场的品种创新成为当务之急。当前,我国期货市场上市的品种太少,结构单一,保留下来的12个期货品种中只有7个挂牌交易,至于活跃品种就更少了。由于缺乏国民经济风险规避急需的大宗农产品(如玉米、大米等)、战略性品种(如线材、石油、贵金属),国际商品市场由供求关系引起的经常性的大幅价格波动往往给中国农户、经营者和消费者带来意想不到的损失。市场化和国际化程度的提高要求我们积极推进商品期货市场的建设和发展,尽快上市交易如玉米、大米、棉花、白糖、石油等在国际市场占有较大比重或有较大的影响、关系国计民生的大宗商品期货品种。16
    3、稳步推进金融期货品种。离开占80%份额的金融期货品种,期货市场可以说是不完整的金融市场。由于各种原因,我国在1996年叫停金融期货之后至今未恢复交易。适时推出金融期货品种,有利于增强我国资本市场的抗风险能力。我国证券市场潜伏的系统性和非系统性风险提醒我们:没有股指期货作为证券的避险工具,证券经营机构,证券投资、保险、社保基金等机构投资者大规模入市将承受单边作多的巨大风险;周边国家和地区正拟推出中国股指期货,必然对中国股票现货市场构成影响,加之股市近期的深幅调整使股指期货呼之欲出;17利率的市场化进程将加大金融机构对分散利率风险的需求,呼唤国债期货的诞生;综合国力的增强使人民币最终走向自由化成为时间问题,当人民币成为硬通货时,开展外汇期货交易对于巩固我国经济地位具有划时代的意义。
    在管理层酝酿推出股指期货品种时,我们应当从法制创新的角度为金融期货的推出扫除法律障碍,建议修改以下相关法规:①《证券法》第35条规定证券交易以现货进行交易,实际上排除了允许证券进行期货交易的可能性; 第36条禁止券商向客户融券的行为又从理论上否决了单只股票的期货交易。②《期货交易管理暂行条例》第30条明文排斥金融机构作为交易适格主体的可能性,很难想象,缺乏众多机构投资者的参与,市场的规模、功能和风险控制会尽如人意。法律上的障碍不解决,股指期货这一有望率先推出的金融品种就不可能面世。18
    (二)新品种上市机制改革
    尽管目前我国期货市场上市新品种呼声高涨,成为有识之士的共识,令人遗憾的是受期货品种上市机制的制约,新品种的上市受到限制,有关品种上市机制的改革刻不容缓。
    根据1998年《国务院关于进一步整顿和规范期货市场的通知》和1999年《条例》规定,中国证监会依法获得上市、终止、取消和恢复期货品种的资格和权力。但实际运作决策程序复杂,过程冗长,三年来,中国证监会并未获得新批一个新品种的权力,以致有学者喟叹:“当年暂停期货品种由国务院下文,新批期货品种是否还应由国务院下文。”财经杂志2001年5月号报道,中国证监会曾经希望获得审批期货品种的权限,但上报国务院后,一直尚无定论。其主要原因在于我国期货品种上市机制没有真正实现规范化和制度化,值得深思。
    在这方面,日本10年前修改《交易所法》,从严格限制期货市场转变到发展期货市场的经验措施或许能给我们以启迪:过去日本一直实行“有益论”,即必须证明上市新品种对社会是有益的,然后报期货市场政府主管部门部长批准实施。1990年以后,将上市期货新品种由“有益论”改为“无害论”,即交易所根据发展需要,可先行试验上市任何期货新品种,经过两年试运行并论证对社会无害之后,再报政府主管部门部长批准正式上市,这样极大简化了上市程序,提高了市场效率。19美国也采取了类似作法,政府把重心放在新品种上市规则的制定上,而把开发、决定新品种的权力赋予交易所,当市场有较大需求时提请CFTC批准正式上市,推动了期货市场的高速发展。20
    为完善期货品种上市体制和上市方式,借鉴国外经验,结合我国实际情况,建立科学的期货品种上市决策制度:
    1、出于过渡考虑,先专门成立期货品种上市审批委员会,其成员由证监会、国家计委、经贸委、体改委等部委代表及行业代表和有关专家学者组成,以投票方式审批交易所提交的申请,每年上半年、下半年各召开一次会议,对拟上市品种进行论证和审批,写出书面反馈意见。如未获通过,应在书面反馈意见中说明不批准原因。需要声明的是,这一做法只是权宜之计。笔者认为,面对迫切发展期货市场的新形势,期货监管层保持适度的宽松是宏观规制高水平的艺术体现。
    2、试行品种上市由审批制到核准制的转变。可以预见,市场化将成为未来期货市场长期发展的潮流,交易品种的发展潜力和投资价值应由市场决定而非政府判断。建议授权交易所并由交易所通过在内部设立新品种委员会,负责开发对规避风险和发现价格需求强烈且具有投资价值的期货品种,设计科学的标准合约,制定可行的风险控制措施,并对品种的发展潜力作出合理的预测,报经证监会核准后即可上市交易。我们没有必要担心实行期货品种核准制后,品种过多过滥的历史会再度重演,毕竟期货市场发展的外部环境已非90年代初期可比,加上出于形象、效益的考虑,交易所没有理由不谨慎从事。建议参照我国股票市场的做法,在《条例》中增加一条:国务院证券监督管理机构设期货品种上市审核委员会,21依法审核交易所品种上市申请。品种上市审核委员会由国务院证券监督管理机构的专业人员和所聘请的该机构外的有关专家组成,以投票方式对品种上市申请进行表决,要求经三分之二以上绝对多数方能通过,并提出审核意见。

    三、期货经纪公司组织制度创新和业务创新
    期货经纪公司作为期货市场最具创新意识、最具活力的重要市场参与者,走过了十年的风雨历程,曾经经历了无序发展与治理整顿两个阶段。当期货市场新一轮勃兴机遇来临时,能否建立符合国际惯例又具有中国特色的期货公司组织管理模式,是直接关系到期货市场盛衰兴败的重要保证。22科学的组织管理模式有助于提高期货经纪业的整体素质和管理水平,良好的业务服务是期货公司管理的永恒主题。由于受组织制度和业务范围的束缚,期货经纪公司在资本市场迅猛发展的浪潮中相对显得裹足不前,与期货市场宏观基本面回暖的背景极不相称,急需改善:
    (一)借鉴证券公司的组织模式,建立期货公司新型组织形式。
    1、实行分类管理。在考察期货公司资本实力、盈利能力、无形资产、交易活跃程度、持续经营状况、规则遵守情况等多重因素的基础上,探索综合类期货公司与经纪类期货公司的分类管理。加快期货经营机构的结构调整,形成以少量规模大的综合类公司为骨干,以经纪类期货公司为补充的稳定结构。23当前我国期货公司的实力很难适应今后期货业的发展需要。据统计,在全国近200家期货经纪公司中,80%以上的公司注册资本刚好达到《条例》规定的3000万元的下限。因此,在考虑综合类公司的设立标准时,建议规定如下:①注册资本最低限额为人民币二亿元;②主要管理人员和业务人员必须具有期货从业资格;③有固定的生产经营场所和合格的交易设施;④有健全的管理制度和规范的自营业务与经纪业务相分离的分业管理体系;⑤法律、法规和中国证监会规定的其他条件。至于经纪类公司最低资本应不低于5000万元下限。此外要求:①期货公司必须在名称中标明期货有限责任公司和期货股份有限公司字样;②为维护交易安全,经纪类期货公司必须在名称中标明经纪字样以示区别。
    2、鼓励期货经纪公司增资扩股,兼并重组,为提升期货公司的整体实力创造法制条件。根据保险、证券法律法规规定,其资金运用不得投资于实业,其中当然也包括期货行业。24此外,《期货经纪公司管理办法》禁止外资参股期货公司,成为期货公司的股东,25一定程度限制了期货经纪公司筹资渠道,不利于改善当前公司治理结构中“一股独大”的弊端。中国入世使我们清醒认识到我国市场经济法律特别是商事法存在着与世贸组织规则以及国际惯例接轨的需要,这就要求我们严格按国际社会认同的全球经济规则运作,摒弃不合时宜的“中国特色”。为壮大期货公司注册资本和经营实力,建议:①尽快出台《证券公司管理办法》和《保险公司管理办法》,允许保险公司、证券公司通过控股集团的形式介入期货业;②允许符合条件的外资适当时间参股期货公司,但持股比例不超过33%。
    (二)明确期货公司的法律地位。《条例》和四个配套办法的颁布实施,对倍受争议的期货市场给予应有的法律地位,为探讨期市发展提供了广阔的想象空间。另一方面,对期货公司各项限制条款共同作用的结果,使期货公司成了不伦不类的“四不象”:理论上属于金融业,但不属于央行管理;宏观规制纳入证监会序列,但无任何金融权利;会计核算执行饮食服务业而非金融服务业会计制度,但又不同于一般服务业;无贷款权也无权为他人提供担保,连一般企业具有的“国民待遇”都无法享受。
    (三)积极拓展期货经纪公司的多种业务。目前经纪公司受法规限制,只能从事期货经纪(代理),26品种的缺乏加上业务的单一,造成市场的长期低靡。要使期货公司成为期货市场举足轻重的机构投资者,有必要打破《条例》第25条规定限制,扩大期货公司的经营范围,使综合类期货公司除经纪业务外,有望从事期货自营、委托理财、设立期货投资咨询公司、参与发起设立期货投资基金和期货基金管理公司等业务。
    (四)开展境内业务的同时,稳步推进境外业务的开放。①优先考虑选择部分实力较强、管理规范的综合性期货公司代理国内客户从事境外期货交易,27建议允许有迫切需求的国有企业从事境外套期保值业务,适当时机放宽《条例》第49条禁止期货经纪公司从事境外期货交易的规定。28起步阶段,国内期货公司成为境外期交所和结算公司的会员难度较大,可先选择国外实力雄厚、经验丰富的期货公司或国外期交所的一级会员作为二级代理,时机成熟后再有限度地开放国内期货市场。②借鉴证券业作法,允许交易所试点吸收境外期货公司作为特别会员,经批准从事某些品种交易。29③选择少数综合性期货公司接受境外客户进行期货交易;组建中外合资期货公司。④开放初期,采取符合资格的外国机构投资者(QFII)制度,允许直接投资国内期货市场。

    四、为机构投资者进入期货市场提供制度保障
    期货市场为套期保值者提供了发现合理价格与风险规避的功能,但如果市场集中交易聚集的风险不能有效分散至投资者和投机者,则将导致整个市场的失衡,其中一重要原因在于市场投资主体的缺陷,即套期保值者、套利者、投机者之间的不合理结构。30在一个相对封闭的市场中,若套期保值者所要转移的风险远远大于投机者或投资者所能承受的能力,必然导致市场交易不活跃,市场流动性差;反之,若套期保值者所要转移的风险远小于投机者或投资者所能承受的能力,那么期货合约仅仅成为一个过度炒作、投机的符号而酿成风险。31目前,中国期货市场机构投资者严重缺乏,不利于期货市场功能的发挥。因此,如何为机构投资者入市创造法律条件,是稳步发展期货市场,防范和控制期货市场风险的重要保障。
    (一)积极培养套期保值者,改变不合理的投资主体结构。除了加强套期保值功能的宣传,必须从制度上制定切实可行的优惠措施吸引保值者入市。32套期保值的风险相对小于投机风险,但目前我国期货市场在保证金管理方面并未对套期保值头寸与投机头寸进行区分,影响了保值者入市的积极性,导致市场弥漫浓重的投机气氛。因此,可考虑为保值者降低初始保证金和追加保证金的标准,在手续费的收取方面适当有所倾斜;进入交割月份后,对保值者不再追加保证金,为其节省流动资金,提高资金运用效率。除此之外,现代企业的流动资金绝大部分是信贷资金,而企业资金“瓶颈”问题一直制约套期保值的规模,我国应借鉴美国作法,鼓励农场主、农民入市作卖期套保,并提供信贷资金或财政资金支持以锁定经营风险。《条例》第47条既不允许任何单位和个人使用信贷资金和财政资金参与期货交易,也不允许金融机构为期货交易融资或者提供担保。33应尽快纠正对套期保值和投机不予区分的“一刀切”的做法,鼓励银行将资金贷给进行套期保值业务的企业。
    (二)改革财务会计制度,平衡现货盈亏和期货损益情况。套期保值者参与市场的目的不是追求额外利润,而是通过买卖种类、数量相同,交易方向相反的合约交易来锁定成本,从而确定预期利润。34对套期保值者来说,无须关心现货价或期货价的涨跌,因为保值的结果不是现货亏损期货盈利就是现货盈利期货亏损。由于现行企业会计制度不配套,期货交易与现货交易分别核算,在对企业经营状况进行考核时,只注意期货帐面发生的亏损,而忽视统计现货交易实现的盈利,从而损害企业进行套期保值的积极性,有必要在综合考量现货和期货交易最终损益的基础上评判保值者的经营绩效。
    (三)逐步放宽对国有企业入市的限制
    市场经济条件下,市场主体的地位是平等的,其行为能力可以有强弱之分,但权利能力却无高低之别。换言之,与市场经济相适应的法律,重心不在于对市场过程进行干预,也不在于对市场竞争后的结果进行调整,而在于进入市场前对各类市场主体公平竞争地位的安排上。35就期货市场而言,国有大中型企业更是套期保值的主要需求者,套保比例失衡的主要原因并不是因为保值的需求不够而在于现行制度的失范:《条例》第48条限制国有企业只能从事套期保值业务并且品种仅限于其生产经营或者生产所需的原材料,不仅禁止了自营业务的开展,并且严格限制了套期保值的范围。市场经济条件下,国有企业究竟是特殊企业还是一般企业?如果承认国有企业为一般企业,就应该赋予其与其他企业同场竞技的权利,不仅可以套期保值,而且可以投机。36国有企业参与期货市场既是不断强化市场风险意识的过程,又是不断提升国际市场竞争力的过程,国有企业没有理由不利用这一市场。
    (四)为投资公司、证券公司和基金入市创造条件。我国期货市场资金量大约为80亿元,相当于一只开放式基金的规模这与缺乏有实力的机构投资者密切相关。目前无论是理论上还是实际上,投资公司进入期货市场无法律障碍,但缺乏法律明确、肯定的支持,反映了转轨时期制度上的空白。理论上,证券公司、证券投资基金进入期货市场并无法律禁止性规定,37但实际上,证监会核准证券公司委托理财的业务中并不包含期货交易,并且事实上并不允许证券公司从事期货自营业务;证券投资基金管理办法也排除了把期货交易作为投资组合的工具。这些规定限制了期货市场资金来源的渠道,可从三方面入手解决:①把期货合约与股票、国债及公司债券并列作为重要的投资工具,赋予期货业适当的法律地位;②基于期货投资基金与证券投资基金在管理和运作上的相似性,作为过渡,可放开其投资范围,准许进行期货投资并对比例作一定限制;③培育规模性的专业投资商,在即将出台的《投资基金法》中明确证券投资基金可以通过设立期货投资基金,由专门的期货基金管理公司负责运作,直接以期货合约作为投资对象和避险工具。38
    总之,中国期货市场的根本出路在于总结历史经验,走出经营误区,合理定位职能,这无疑是一艰难曲折的历程。期货业困境的摆脱不仅需要全体业内人士积极投入改革和勇于开拓创新,而且有赖于政府的政策支持、法制的有力保障以及投资意识的大力普及。唯此,中国期货业才能迎来新的发展机遇。


    ( 作者系华东政法学院法学硕士,现供职于大连商品交易所市场部)

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