[ 李华振 ]——(2005-1-24) / 已阅14286次

　　社会学原理表明，抽象人本身是没有生命、没有意志的，它不能象自然人那样去进行思考决策，所以，抽象人不能“直接”维护自身的利益，归根结底，还必须由“和珅”们“代理”决策。在“代理”的过程中，他们就会在外部性因素（即抽象人利益）和内部化因素（即他们自己的利益）之博弈中，关心后者而牺牲前者。　

　　如此，便不难理解中国股市的真正病根并不在于一股独大本身，而在于它是一种由“和珅”们操纵的“异化了的、发生了基因突变的一股独大”。　

　　对一股独大区别对待　

　　我们要对中国股市上的一股独大进行区别对待：由抽象人充当大股东的企业，是抽象人一股独大，再加上“和珅”操纵，与德日模式中的一股独大相比，是“形似而神不似”，这就造成了中国主板的惨淡现状，应当批判；而那些由自然人充当大股东的企业，则是自然人一股独大，与德日模式的精髓“形似神更似”，因此不应受到批判。　

　　不管中国的公司治理结构改革是要走德日模式，还是要学习美国现在的模式，如上所析，这两种模式都没有对“（自然人）一股独大”进行责备、批判、割尾巴，而是把它作为精髓或改革的导向而倍加推崇、发扬。　

　　我认为，中国股市的真正缺陷并不在于它的一股独大，而在于如下三点：　

　　真正缺陷之一，是它的流通股的发行市盈率太高，高得离谱，远远超出了经济法则所能解释的常态范畴。这样，从股票上市的那一刻起，就注定了要在过高的发行市盈率与正常的股票盈利能力之间产生一个巨大的“裂口”。即使不发生任何风险，即使按正常的产业利润来计算，流通股的股东也要用几十年的时间所分到的红利，才能填上这个过高的市盈率所产生的裂口！更何况，还经常发生各种系统内的、系统外的风险！这样，就把流通股股东“逼上梁山”，逼着他们不得不更多地选择“短线操作型投机”，而不是选择“长线稳健型投资”。　

　　真正缺陷之二在于，它的非流通股股价与流通股股价差距太大，破坏了“股份面前人人平等”的市场法则，把成本和风险转嫁到流通股股东的头上，却把收益和安全转移到非流通股股东的腰包里。流通股为公司贡献了大约60%的真金白银，却只占总股本不到30%的比例；与此相对应的是，非流通股实际上拿出的钞票还不到公司实际融来的资本总额的40%，却占据了70%的股权比例！这既不是劫富济贫，也不是劫贫济富，而是劫流济非（劫流通股，济非流通股）。你说它是明火持杖也好，说它是巧取豪夺也行，反正就是“股份面前人人不平等”。　

　　真正缺陷之三是，上市机会仍是一种“排队队、分果果”的、珍贵的稀缺资源，上市的企业不仅要得到市场上“上帝”的认同，还要得到掌握着“玉玺红印”的人点头。于是，在这个由上市企业、审批者、流通股股东所组成的“三方博弈链”中，前两方通过达成“两方合谋型矩阵”，实现它们的利益最大化，相应地，就必然损害第三方的利益，达不到“三方纳什均衡”。　

　　所以，如果说以国企为主体的主板市场上的“抽象人一股独大”是个错误设计的话，那么，以民企为主体的中小板市场上的“自然人一股独大”则是一个正确的设计。　

　　注：本文原载《人民日报·中国经济快讯》第34期（2004年8月30日版）。感谢英国NAPIER UNIVERSITY大学、武汉大学张昕博士整理并提供本文文稿。　

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