[ 耿志宏 ]——(2003-3-8) / 已阅90981次

各国在管制公司收购活动的法律体制上存在着很大的差异，由于公司收购活动主要由证券法进行规范，所以公司收购法律管制的框架与该国的整个证券法制体制是密不可分的。综观世界主要国家的相关立法，大体上可分为集中立法型、自律型和中间型，分别以美国、英国和德国为代表。下面对上述各国的有关法律体制分别作一概述。
英国属典型的自律性立法体系，英国管制公司收购活动的立法相对较少。与美国等其他国家所不同的是，英国并没有完整的证券法体系。英国对证券市场的管理主要的通过市场参与者的自律制度来实现的。自律型的证券市场管理体制乃是英国及传统的英国殖民地如香港、新加坡、新西兰等国家和地区的基本制度。对股份公司的公开收购基本上是由伦敦城收购与合并委员会根据《伦敦城收购与合并守则》来进行控制和监管。一个并不具有法律强制力的行业自律文件为何得以普遍地遵守，固然与委员会周密而细致的工作分不开。委员会经常对一个即将发生的公司收购进行询问，以确保该收购没问题，而收购者也经常在发起收购之前向委员会咨询，这就减少了大量的违规行为。而委员会成员间的密切合作更是一个极具杀伤力的“杀手锏”，成员包括所有直接或间接参与公司收购的各种组织。收购方一旦违反《守则》的规定，所有成员均会联合起来对此予以舆论抵制或不合作，为其收购活动设置重重障碍。正是这种相互牵制的模式使得英国对公司收购的规制相当成功，委员会极高的工作效率受到了普遍的赞赏。当然，英国采取自律性的立法体系，与其行业自律的传统及英国的法律文化环境有相当大的关系。如收购行为出现混乱时，首先求助于行业自律，在行业自律不能解决问题时再求助于立法。
美国则属典型的集中立法型，但由于其国家体制的原因，立法又分为联邦立法与州立法两层结构，1968通过的《威廉姆斯法》是美国联邦制定的适用于全国的对公司收购进行规制的法律。《威廉姆斯法》有四个主要目标：1、强制收购人就收购有关事项向目标公司股东作出适当的信息披露；2、规范收购程序，特别是保证要约的严肃以及保证目标公司的股东有足够的时间来考虑一项要约，以决定是否接受该项要约，防止股东受到要约人或者目标公司管理部门的不正当的压力；3、规定某些实体权利，主要是保护所有的股东均得到平等的对待；4、保证在收购人与目标公司的管理部门之间有一个公平的竞争环境。很明显，《威廉姆斯法》的意图并非要对一项公开收购要约的价值作出判断，也不试图对有关的公司收购活动进行鼓励或限制，而是力图使目标公司股东得以作出明智的决策创造一个适当的环境。《威廉姆斯法》从本质上讲，它只是为公司收购提供了技术指导。其为股份购买者提供了13D、13G、14D、14E四种可供选择的表格。即使股东购买者所拥有的股份已达到公告临界点，也并不必然发生强制要约，他们可以选择13G、14E表格，表明自己并没有收购意图，并在规定期限内对自己拥有的股份加以调整，所以我们可以说《威廉姆斯法》是一个中立性法律。它不存在对收购的任何价值评判，正是由于《威廉姆斯法》在调整公司收购上的巨大成功，美国各州也是纷纷效仿，对于《威廉姆斯法》没有规定的地方则由州立法加以补充，如反收购问题。
相对于美国、英国等普通法系的国家来说，欧洲的大陆法系国家所发生的公司收购是很少的，而敌意收购就更少了。德国并没有广泛的特别法规来调整对公司的公开收购活动，而只能适用公司法和证券法的一般规定。这种收购制度介于英、美两国之间，可以称之为中间型。但是，1979年，德国联邦财务部股票市场专家委员会 起草了《公开自愿收购要约及换股要约或接受对受要约股份或在公开市场交易的股份的要约的方针》，该指导方针并不是一套完整的公司收购规则，而是主要规定公司收购的程序，且是一种自律性的条例，没有法律效力，但作为一种商业习惯法，在公司收购中被接受并间接地具有很强的权威性。因为德国商法典第346条规定，在没有任何明确的相反的协议时，协议各方当事人和法院必须将商业实践作对法规和合同条款有约束力的解释。也就是说，在某些情况下商业习惯具有法律效力。
（二）我国上市公司收购的评述
我国最早对上市公司收购行为进行规范的立法性文件，是由深圳市人民政府于1992年4月4日发布的《深圳市上市公司监管暂行办法》。该暂行办法的第五章“收购与合并”共十九条，采用收购与合并的概念，明确了收购的含义（着眼于获得公司控制权，但却对拥有公司股份的方式未予以明确），划分了部分收购与全面收购，规定了收购各方应遵守的一般原则及其基本义务，并列明了收购“公开说明书”应包括的事项。它对收购行为的规定主要围绕着“收购协议”进行，行为主体主要是收购人和被收购人（目标公司），而对目标公司股东在收购过程中的法律地位及权利义务却无规定，反映出它对收购的处理实际上还囿于公司法对合并程序的规定，以收购人和被收购人双方关于收购协议的谈判和订立作为收购过程，未能体现上市公司收购这一法律行为自身的特点，这既有违法理，也难以操作。实践中，该暂行办法对上市公司收购的有关规定并没有被使用过。1993年我国《股票发行与交易管理暂行条例》颁布后，该暂行办法不再适用。但它作为我国第一个对上市公司收购行为进行规范的文件，反映了我国股份制改革早期对上市公司收购这一特殊法律行为的认识，以及对其进行规范的尝试，仍然具有一定的历史意义。
1995年5月颁布的股票条例，在第四章专门规定了上市公司收购。这一章的内容共七条，分别规定了自然人持股比例超过限制时上市公司对超过部分股票的买回（收购）；法人持有一个上市公司发行在外的普通股达到5%有其后增减持股幅度为2%时的公开、报告义务及其时限；发起人以外的任何法人直接或间接持有一个上市公司发行在外的普通股达到30%时必须公开收购股权的方式、程序、时限等内容。与前面论及的《深圳市上市公司监督暂行办法》相比，股票条例显得更符合上市公司收购在立法上的要求，收购行为主要定位在收购与持有目标公司股票的股东（受要约人）之间，程序上也以收购要约的发生、接受和履行为主线，反映出立法者对上市公司收购行为的科学认识和把握达到了一定的高度。但是，由于该条例制定时我国股市上尚未出现任何形式的公司收购事例，且对这一问题也缺乏足够的理论探讨，因而条例对收购的规定仍然显得粗疏简略，整章有限的内容只着重于对公司收购过程的表述，而忽略了对各市场主体行为的规范，将目标公司也排除在上市公司收购过程之外。从立法技术上看，有些概念界定不清或不准确，对真正体现立法意图的收购的意义未予以明确，却将上市公司购回个人持有的超出限额的股份也视作收购，条文安排在逻辑上也欠严密，具体操作性差。其实，这一章真正公司收购的内容仅限于强制要约收购，自愿要约收购及由此产生的部分收购、全面收购等均未予以应有的重视，可以说是很不完善的，甚至在立法逻辑上是矛盾的和混乱的。而从立法原则上看，它对收购规定的限制条件过于严格，并将自然人排除在收购主体之外。按其规定，二级市场的收购很难成功。事实上自其颁布以来，二级市场上收购成功的案例极为有限，证券市场优化资源配置的功能难以正常发挥，因此其立法原则和宗旨也是值得研究的，当然，它毕竟确立了一些上市公司收购的基本原则，给上市公司收购提供了初步的法律依据，也使收购当事人的收购待业 可以得到了一定程度的规范。
1998年12月29日全国人大常委会通过的《证券法》也在第四章规定了“上市公司收购”，但与股票条例的有关规定相比较，可以看出，证券法以下两方面表现出鲜明的特点：一方面它放宽了对收购的限制，提高了收购行为在技术上的可操作性，以此来鼓励企业通过收购进行资产重组，从而为经营有方、管理科学的公司提供了资本扩张的广阔空间；另一方面也对收购的程序有了更为明确和严格的规定，以避免收购双方利用收购的内幕消息来操纵二级市场，从而有利于保护广大中小投资者的切身利益，因此，《证券法》比股票条例有了改进，标志着立法者对收购行为认识更趋科学、合理和积极，对收购的积极意义有了客观的评价和肯定。
在支持对上市公司进行收购方面，《证券法》有关规定的进步意义主要体现大以下几点：
第一，放宽了对进行收购的行为主体的限制，按股票条例的规定，自然人是不允许通过收购来控股上市公司的。针对这一法律限制，某些自然人只能采取变通的办法，即专门成立一家公司，再通过这家公司间接控股上市公司的目的。而证券法完全取消了股票条例中对法人和自然人的双重标准，把参与收购的主体统一称为“投资者”，使得自然人在上市公司的购并、控股方面取得与法人完全相同的法律地位，为自然人直接控股上市公司扫清了障碍。此举必将有利于提高个人投资者参与证券市场的积极性，促进二级市场的活跃程度，使上市公司大股东的构成更趋多样性，同时也充分体现了市场经济公平竞争的原则。
第二，放宽了对持股增减比例的限定，股票条例规定任何法人在持有一家上市公司5%以上发行在外的普通股后，每增持或减持2%须作出书面报告并公告，而《证券法》将这一比例提高到了5%。这一方面减少了收购方在收购过程中的举牌次数，加快了收购的进程，从而起到降低收购难度和收购成本的作用，提高了收购成功的可能性；另一方面也有助于减少收购对二级市场股价所造成的影响，避免被收购公司的股价出现大幅的飚升，以维护证券市场的稳定发展。
第三，允许对收购要约进行豁免。《证券法》第八十一条规定持股达到30%的股东，如要继续进行收购，可经国务院证券监督管理机构批准免除发出收购要约，而《股票条例》对“免除发出要约”并无专门的论述。从证券市场的实际操作来看，不少收购行为就是在免除发出要约的情况下进行的，因此，《证券法》的规定为这一作法提供了法律依据，给收购者提供了较为灵活的选择余地，提高了收购成功的概率。
第四，取消了对要约收购价格的要求。股票条例中对要约收购价格有明确的规定，即要以“在收购要约发出前12个月内收购要约人购买该种股票所支付的最高价格”和“在收购要约发出前30个工作日内该种股票的平均市场价格”两者中较高的那种定价作为收购价格，这就大大增加了要约收购方的收购成本，人为地阻碍了收购提顺利进行。《证券法》中并没有对要约收购的价格作特别的规定，使得收购者能比较主动地掌握收购价格，制定收购策略，从而确保收购工和的完成。
第五，取消了对收购失败的界定。按《股票条例》规定，若收购要约期满时收购方的持股数仍未达到50%，则视为收购失败，并对其进一步增持股份作出了限制。而《证券法》根本没对收购失败进行定义，也就是说，万一收购方通过要约收购没有达到50%的绝对控股权，它仍能通过其他方式（如协议收购）来继续完成其收购行为。这就为收购方营造了一个较为宽松的政策环境，使其在收购过程中有较大的回旋余地。
第六，明确将协议收购作为一种收购形式。虽然股票条例未对协议收购进行阐述，但事实上，在证券法实施前的几年中，上市公司的股权转化和大股东的更迭，绝大多数是通过协议收购来进行的。这一方面是由于我国许多上市公司的大部分股份是在二级市场不可流通 的国家股和法人股，若仅通过二级市场的收购是很难达到控股地位的；另一方面是由于国家股、法人股的转让价格要远低于二级市场的阶段，通过受让国家股、法人股来完成控股所花的费用要大大少于在二级市场进行收购的花费。这也正是为什么在我国的证券市场上尚未发生过要约收购的根本原因。《证券法》给予协议收购以明确的法律地位，为收购行为提供一更多的操作工具，开辟了更大的制度空间。
第七，为协议收购双方提供了中间媒介。由于协议收购从文件的草签到审批直至正式公告，期间经历的时间较长，为了防止收购一方中途变卦而导致收购的失败，《证券法》规定协议双方可以通过委托证券登记结算机构临时保管转让的股票并把资金存入指定银行的方法来确保收购的最终完成。
此外，相对于要约收购而言，《证券法》对协议收购所涉及的内容都着墨不多，所作决定也较为原则和宽松。这就为通过协议转让收购上市公司的行为提供了较为广阔的想象的空间，从而起到促进国有股、法人股这些“相对固化”的股权流动的作用。
在规范收购行为方面，《证券法》有关规定的进步意义主要表现在以下几点：
第一，对收购公告和收购要约的内容作了详细的规定。此举消除了收购方在公布收购消息时的随意性，有利于广大投资者及时、全面地了解上市公司的收购动态，充分体现了证券市场“公平、公开、公正”的原则。
第二，规定了收购要约的截止期限。在《股票条例》中，仅规定“收购要约的有效期不得少于30个工作日”，并未对收购要约的最后截止日期作出规定，而《证券法》则有收购要约“不得超过六十日”的规定。这不但弥补了股票条例中的法律漏洞，而且在一定程度上也加快了要约收购的进程。
第三，对收购要约期限内的收购行为作了严格限制，规定在此期间，收购方只能以要约方式进行收购。这就从根本上杜绝了超越要约条件进行股票买卖的行为，从而真正做到对全体股东一视同仁。
第四，规定收购方在收购完成后六个月内不得转让被收购公司的股票，此举有利于保持上市公司生产经营的相对稳定性和连续性，避免了收购方利用对上市公司的收购题材来哄抬股价、牟取暴利的可能。过去二级市场的许多股票在资产重级方案公布以前往往涨势惊人，但当正式方案公布后，股价反而一路不跌。之所以出现这种“见光死”的现象，在很大程度上是因为不少机构仅仅把收购兼并当做炒作股票的资本，而不是真心想通过资产重组来盘活国有资产存量，促进上市公司的长远发展。《证券法》的规定可以说是对这种投机行为的有力抑制。
从以上的分析可以看出，我国《证券法》第四间对上市公司收购过程中可能出现的投机行为和黑箱操作作了较为严格的限制，以此达到净化市场交易环境的目的，并在此基础上提出了鼓励收购的新措施。这种立法政策是可以肯定的。但是，由于证券市场和现代瓮制度在我国起步较晚，与资本市场和证券市场发达的国家和地区相比，我国有关上市公司收购的立法目前还很不完备，要完全科学地规范和制约上市公司收购行为，借此发挥证券市场优化资源配置的积极作用，我们在立法上仍有不少工作要做，如应尽快制订《证券法》实施细则或专门的收购法规，以使证券法有关上市公司收购的规定更加具体和更加易于操作等，因为，公开收购规制本身的不完善会制约公开收购应有的功能，妨碍公开收购立法政策意图的实现。
第二章 上市公司要约收购
按不同的标准，公司收购有多种分类方法：以公司收购所采用的形式划分，公司收购可分为协议收购和公开要约收购两大类：根据目标公司经营者与收购者的合作态度，公司收购可分为友好收购和敌意收购两类；以对目标公司的支付方式为标准，公司收购可分为现金收购，以股换股收购、混合收购，以收购者收购目标公司股份的数量为标准，公司收购可分为部分要约收购和全部要约收购。①鉴于世界各国均以要约收购为规制的重点，我国《证券法》第四章也采用要约收购与协议收购的分类标准，下文将重点探讨要约收购中的相关法律问题。
第一节 概 述
一、收购要约的构成要素
要约收购是围绕收购要约展开的，收购要约是整个收购行为的中心，收购要约的发出标志着法律意义上收购程序的开始。一项关于收购的意思表示是否构成收购要约，对收购者、目标公司及其股东、甚至股票市场都会产生巨大的影响。因此，界定收购要约的构成标准在法律上具有极其重要的意义。但给收购要约规定一个明确的构成标准并非易事。美国《1943年证券交易法》和其他规范公司收购的规则，都没有明确规定收购要约的构成要素，原因就在于涉及收购要约的情况非常复杂，如果对其构成标准作出严格的规定，那么这个标准就有可能被规避，所以国会将收购要约构成要素作出严格的规定，那么这个标准就有可能被规避，所以国会将收购要约构成要素的解释权交给法院和证券交易委员会去行使，由他们结合具体情况来判断某一购买股票的要约在什么情况下构成收购要约。现行的一些判例表明，有组织地购买大量股票，或有组织地向大批的预期的出售者收购股票，就可构成“Tender offer。”①后来美国证券交易委员会推荐了八个评判收购要约的构成标准，认为在判断是否构成一项收购要约时应主要考虑以下因素：①积极而广泛地向公众股东征集某一发行公司的股份；②征集额在该发行公司股份中占相当大的比例；③要约以高于市场价格的溢价作出；④要约条件确定而非仍需商定；⑤购买以获得一定量的股份为条件，常常规定最高购买量；⑥限定要约的有效时间；⑦对受要约人施加出售股份的压力；⑧在开始迅速收集股份之前或同时公告购买计划。应该说上述八个方面或特征是对一项收购要约较为全面的概括，但第①项中何谓“广泛”征集，并无定论，美国法学会建议将“广泛”限定为“35个以上股东。”不管怎样，有一点非常明确，即符合上述这些标准中的一项或几项并不必然构成要约，而不符合者也未必一定不是收购要约。②
我国的《股票条例》和《证券法》中有关收购的规定，虽然都是以收购要约为中心内容，但并未对收购要约的构成标准加以明确规定。笔者认为，收购要约的构成标准对于确定收购法的适用范围具有重要的意义，我国的收购立法应当借鉴美国的立法经验予以明确的界定。
关于收购要约（收购公告）的内容，根据我国《证券法》第82条的规定，包括：①收购人的名称、住所；②收购人关于收购的决定；③被收购的上市公司名称；④收购目的；⑤收购股份的详细名称和预定收购的股份数额；⑥收购的期限、收购的价格；⑦收购所需资金及资金保证；⑧报送上市公司收购报告书时所持有被收购公司股份数占该公司已发行的股份总数的比例。另外，我国《公开发行股票公司信息披露实施细则》中第22条有更为详细的规定。
二、收购要约公布的一般要求
1．收购要约公布的一般要求
收购要约的公布是指要约人依法定的方式将收购要约向目标公司股东公布。发出收购要约进行收购，是收购人的一项权利，除非法律有特别限制，任何人只要有足够的资金实力，并遵守法律规定的程序，在任何持股比例情况下（甚至还没有持有目标公司股票）都可以选择适当的时候发出部分或全部收购的要约（自愿要约）。但由于收购要约的公布标志着收购这一重大交易行为的开始，因此“要约人应经过审慎及以负责任的态度作出考虑之后才公布要约，”“要约人及其财务顾问都应信赖要约人现实能够及以后亦有能力完全履行该项要约”，①这是各国及一些地区收购立法关于收购要约公布的一般要求。
2．收购要约公布的时间
收购要约应当何时公布，一般来说，应由要约人自行决定，但为了减少内幕交易的空隙和证券市场的波动，各国收购立法都要求收购要约的公布要“及时”。比如《香港收购与合并守则》规则3·1规定，在下列情况下，要约人必须公布收购要约：①当作出要约的确实意图由可靠方面通知受要约公司的董事局（不论董事局对该项要约的态度如何）；②当因取得股份而产生规则26下作出强制要约的义务，便必须立刻公布。有关已产生该义务的公布，不应因正在收取全部资料而遭阻却。额外资料可在稍后的补充公布中提供；③当受要约公司在未被接触前成为谣言及投机活动的对象，或其股价出现不正常波动而有合理理由可推断该情况是由于有意要约人的行动（不论是由于保密不足，购买受要约公司股份或其他原因）所致；④当谈判或讨论将由极少数人（即有关公司内需要知悉有关谈判或讨论的人及其即时的顾问）扩展至其他的人。
我国关于收购要约公布的时间，《股票条例》和《信息披露实施细则》都只有强制收购要约方面的规定，即发起人以外的任何人直接或间接有一个上市公司发行在外的普通股达到30%时，应当自该事实发生之日起45个工作日内，向该公司所有股票持有人发出收购要约，②但这两个法规都未对自愿收购要约的公布时间做出任何规定。《证券法》第83条关于收购人在向国务院证券监督管理机构报送上市公司收购报告书之日起15日后公告其收购要约的规定，也应当认为是只针对强制收购。但即便是这条只针对强制收购的规定也并不令人满意，该条规定对收购者到底在“15日后”的多长时间内应该公布其收购要约并没有一个上限，这无疑为内幕交易留下了一个可乘的空间。众所周知，内幕人员之所以能够进行内幕交易，并不仅仅在于其有掌握更多信息的途径，更重要的是由于其能够比投资者抢先一步提前掌握那些利害攸关的信息。而这种内幕人员与公众投资者在掌握信息上的时间差，正是内幕交易得以存在的一个重要条件，因此，我国收购立法应当借鉴英美及香港等地的立法经验，对收购要约的公布时间做出严格的限定，且这种限定不应仅限于强制收购要约的公布，因为自愿收购要约的公布时间也同样需要法律的规范。
3．收购要约公布的程序
关于收购要约公布的程序，各国收购立法的规定不尽相同。《香港收购与合并守则》要求收购要约应当首先向目标公司的董事局或其顾问作出，然后才会向公众公布，而不能直接向目标公司的股东提出；①澳大利亚《公司法》也要求收购人先将含有法定资料的发价收购意向通知书（该法称“先期声明”）送交目标公司，然后再向目标公司所有的股东发送收购要约，而且该意向通知书和收购要约的副本均应呈送给目标公司进行登记的公司事务委员会和公司股票挂牌上市的证券交易所。②这种规定的目的是“为了尽量减少收购的敌意性，争取目标公司管理层的合作，同时也为了保证目标公司管理层有时间就收购要约发表意见。但从收购人的立场考虑，这种作法难免对其造成不利，因为愈早通知目标，目标公司愈能在时间较充裕的情况下拟制各种反收购措施以制止收购成功。”③
我国关于收购要约的公布程序，根据《证券法》第81-83条的规定，收购要约可直接向目标公司股东发出，但在此之前应当向国务院证券监督管理机构报送上市公司收购报告书，并在此后十五日后方可公告其收购行为。需要说明的是，收购要约的发出并不以证券监督管理机构的批准为前提。我国《证券法》关于收购要约公布程序的规定比较切合实际，对我国很需要监管的证券市场来说非常必要。遗憾的是，这些规定也是只针对强制收购要约，似乎自愿收购要约就不需要公布，也不需要监管似的。
三、收购要约的期间
收购要约的期间是指要约的有效期限，即收购要约从生效之日至要约规定的某个结束日止的一段期间。
关于收购要约的生效日期，无论对要约采“发信主义”、“发达主义”还是“了解主义”，各国收购立法都采取了基本类似的作法，即收购要约从要约公开之日起生效。因为收购要约是否已确实送达受要约人，受要约人什么时候了解了收购要约，这在实践中根本无法确定。因此，收购要约只要按法定的方式和程序发出，便对要约人发生拘束力，这对保护受要约人的权益，限制要约人的行为，以及稳定证券市场，都具有重要的意义。
关于收购要约的有效期到底应该有多长，各国的规定不一。但有一点很明确，即如果收购要约有效期过短，就可能会出现股东基于不充分、不完整的信息，在匆忙之中作出欠考虑的投资决策的情况，就会增加要约人或其他人进行欺诈、欺骗或操纵行为的可能性。而另一方面，如果收购要约有效期间过长，又会使目标公司长期处于前途未卜的状态，不利于目标公司的发展和证券市场的稳定。因此，很多国家和地区的收购立法都既规定收购要约的最短期限，又规定收购要约的最长期限。《香港收购与合并守则》规则第15条要约时间表规定：“要约在寄发日后必须最少维持21天可供接纳；如果要约附带条件，必须清楚说明要约人可宣布要约成为无条件的最后日期；凡有条件要约成为或宣布为无条件，则其后该项要约维持可供接纳的期间不应少于14天。有关延长要约期的任何公布，必须注明下一个截止日期，或如果该项要约当时已成为无条件，可以声明该项要约将会维持可供接纳，直到另行通知为止。如属后者，在要约截止前，必须给予仍未接纳要约的股东最少14天的书面通知；除非要约在较早时已成为无条件，否则该项要约由寄发最初要约文件的日期起计60天后不得维持可供接纳，但执行人员同意则例外。”从上述规定可以看出，《香港收购与合并守则》不仅规定了收购要约的最短期限（21天），最后期限（60天），而且还规定了与附条件收购要约相关的14天接纳期，可谓十分完备，但其完备之处并不仅止于此，为了使收购要约期间更具灵活性以适应复杂多变的收购进程，规则15条的注释1、注释2和注释4还规定了三种可以延长收购要约期间的情况；①《守则》规则15条第4款要求受要约公司董事局应尽可能提前公布业绩、盈利或股息预测、资产估值或主要交易等情况以供投资者参考，除非执行人员同意，不应在寄发最初要约文件当天后第39天之后公布。如公布或得到执行人员同意而在第39天后作出，那么执行人员通常会准许将60天的最后期限延长。②如果有竞争要约公布或受要约公司的董事局同意，执行人员可能容许延长期限，以配合法院时间表。另外，考虑到收购者有可能在收购要约期间内修改收购要约，《守则》第16条规定，收购者如修订要约，修订要约必须由致股东的修订要约通知书的寄发日期起计，维持至少14天可供接纳，但除规则另有规定外，在最初要约文件寄发日期的46天后，原有的要约不得被修订要约替代。仅从上述这些收购要约期间的规定中，《香港收购与合并守则》的缜密细致可见一斑。
美国关于收购要约的期间，根据1934年《证券交易法》规则14（e）-1（a）规定，一项要约自其公布、发出或送达股东之日起，至少应保持20天的有效期。规则14（e）-1（b）规定，对要约中规定之求购股份比例、要约价格、券商的代理费用之任何增加减少，自该等增加或减少的通知公布、发出或送达股东之日起，至少应保持10天的有效期。违反上述规定，即构成违法收购要约之行为。与香港相比，美国收购立法对收购要约期间的规定简单了许多。
我国关于收购要约期间的规定相对于美国来说更加简单。《股票条例》第49条规定收购要约的有效时间从收购要约发出之日起计算，不得少于30个工作日，但对最长要约期间没有规定。为了提高收购效率，避免目标公司股票长期处于不稳定状态，《证券法》第83条规定了最长要约期间，即“收购要约的期限不得少于30日，并不得超过60日。”但该法对要约期限可否延长，修订要约的期间以及要约修订后可供接纳的最短期限等均没有规定，因而很不具体，缺乏可操作性。本文认为，在制定收购规则时，我国应当借鉴他国的作法，并顾及各国在收购要约期限上的立法动向和发展趋势，将关于收购要约期间的规定加以具体化。
四、收购要约的变更与撤销
1．收购要约的变更
收购要约的变更，是指收购要约生效后，要约人对要约条件进行修改的行为。前文已经述及，收购要约一经公布即发生法律效力，作为一种对目标公司股东和证券市场具有重大影响的意思表示，收购要约一经公布生效，要约人在有效期间内应自始至终地受其约束，不得随意变更。但收购中的情势复杂多变，确实存在着一些应当允许要约人变更要约条件的情况，例如收购要约人面临其他要约人的竞争时，应当允许其适当变更原要约内容以增强竞争力，否则要约人必将处于不利的竞争地位。只是从维护目标公司股东权益和贯彻股东平等原则出发，收购要约的变更应该受到严格的限制。综观英、美、日、欧共体及香港等地的相关规定，收购要约的变更应受到以下几方面的限制：①时间方面的限制。收购要约的变更应当在原有的收购要约期满前的一段时间进行，以免受要约人在做好应约准备后，因要约条件的变更而利益受损。且变更收购条件后，要约人应当延长收购要约期限，以使目标公司股东有充足的考虑时间。《香港收购与合并守则》第16条规定，要约发出46天后，除有特别规定，不得再行变更。“修订要约必须由致股东的修订要约通知书的寄发日期起计，维持最少14天可供接纳”；欧共体《公司法第十三号指令》第15条规定，变更要约条件须于收购期间终了前一周为之，同时要约期间也自动延长一周。②内容方面的限制。收购者变更收购要约不能降低收购条件，只能改善收购条件。这是因为“如果允许收购要约人在要约收购开始后降低收购条件，那么不诚实的收购人就可能通过先发出条件优惠的要约，之后再降低要约条件的方式实质上撤销要约，从而扰乱市场，谋取不正当利益。”①因此，各国关于收购要约变更的规制均只允许要约人改善要约条件，通常是提高收购对价，增加收购数量，②扩展收购期限等。这样既能满足收购要约人与竞争要约人竞争的需要，又不致于损害目标公司股东的利益。另外，为了确保目标公司股东平等待遇原则，各国关于收购要约变更的规制均明确规定，变更后的优厚的要约条件适用于全体要约人，而不论其是否在要约变更前已对原收购要约作出了承诺。③程序方面的限制。为了加强对收购要约的监管，收购要约的变更应当得到监管部门的批准，并以发布收购要约同样的方式通知目标公司股东和董事会。
我国关于收购要约的变更，《股票条例》和《证券法》只有两条规定。《股票条例》第52条规定：“收购要约发出后，主要要约条件改变的，收购要约人应当立即通知所有受要约人。通知可以采用新闻发布会、登报或者其他传播形式。”《证券法》第84条规定：“在收购要约的有效期内，收购人需要变更收购要约中事项的，必须事先向国务院证券监督管理机构及证券交易所提出报告，经批准后，予以公告。”可见，我国收购要约变更方面的规定过于简单，根本没有涉及到普要约在时间和内容上的限制，应当在将来的立法中加以补充。
2．收购要约的撤销

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