[ 林涛 ]——(2010-1-2) / 已阅40944次

　　那么，是什么因素促使众多民营企业家暂时放弃估值较高的国内资本市场而选择估值较低而且他们更不熟悉的境外资本市场呢？我们经过调研后认为，主要有下列因素影响了福建民营企业家们的决策:

　　发行A股需要排队的时间长、发审委的过会率呈下降趋势。

　　国内资本市场目前出现了千军万马排队等待上市的局面，据说目前国内拟上市企业已超过万家，很难想象当前只有一千多家上市公司的中国股市何时可扩容到一万家？光排队等待证监会核准的时间就令人望而生畏(尤其是证监会发审委自08年9月下旬至09年6月期间暂停拟上市企业审核也导致部分企业转向境外资本市场），证监会及发审委的把关越来越严格已成趋势和不争的事实。而境外资本市场一般实行的是登记制而非核准制，只要信息披露等方面符合要求，上市的成功率是很高的，选择境外上市也免去了国内上市漫长的等待时间。

　　对税收及财务方面不是太规范的民营企业而言，境外上市监管机构和交易所的管制可能相对宽松。

　　税收和财务方面的规范性是大部分中国民营企业的软肋和心病。对于意图上市的企业家来说，耗费大量的人力、财力和物力后如果换来企业无法上市的后果，损失和负面影响可能难以承受。

　　A股上市门槛较多较高，企业上市前股权、资产等方面的重组和安排会受到较大制约。

　　A股上市门槛确实较高较多：硬性的盈利等财务指标制约了一些有潜质的企业上市；三年营业记录，股改的要求，主营业务、实际控制人乃至管理层须稳定的规定也将阻挡不少拟上市企业；股权架构的安排以及股权激励计划（包括股票期权、认股权等）的制订实施受到制约，这对于技术、人才密集型企业来说是非常不利的；此外，对于想在上市的同时公开转让旧股的原股东而言，国内证券市场无法实现他们提前变现的愿望。

　　境外资本市场再融资更为容易，大股东锁股期短得多。

　　与境内资本市场相比，境外资本市场在再融资及股票限售期方面确实有其优越性。以美国资本市场为例，企业上市后可在很短时间内进行二次融资、三次融资，再融资数额也没有具体限制，再融资额很快超过IPO规模的比比皆是；上市公司原始股东的股票也可在上市后很快（短到三个月）开始逐渐变现。
　
　　在更规范的境外证券市场上市有利于提升企业形象，打造国际品牌，开拓国际市场。

　　开拓国际市场对于象特步、匹克这样致力于塑造国际品牌的公司意义重大，对于产品外销的公司而言在境外上市可能比境内上市更有现实意义。

　　对民营企业进行前期投资的风险投资机构和私募股权投资基金希望采取他们更为熟悉更容易退出的境外上市方式。

　　例如，投资特步的凯雷基金和投资匹克的红杉资本均希望所投资企业能在更成熟、更规范以及他们更熟悉的境外证券市场上市，以利于他们更容易获利退出。

　　境外证券交易所和中介机构的推介，以及境外成功上市企业的示范效应。

　　虽然大多数福建企业选择在境外上市，但我们应该看到境内上市也有其优势，处于不同行业的不同类型的企业应根据其实际情况分析利弊后做出决断。境内上市的好处包括但不限于：目前不少行业估值与境外相比高出许多；直接上市费用相对不高；有利于提高国内知名度；上市后企业维持成本可能较低等。

■　境外上市地点的选择

　　08年以来福建地区在境外上市的33家企业的上市地分布如下：香港联交所10家（均为主板）、新加坡交易所10家（均为主板）、韩国交易所4家（联合科技和中国远洋资源为主板、巨星国际和中国机车在创业板）、马来西亚交易所3家（均为主板）、美国证券市场3家（福建金泰旅游、教广传媒由OTCBB转板到纳斯达克CAPITAL MARKET，石狮日祥由OTCBB转板至AMEX,喜得龙在纳斯达克CAPITAL MARKET）、德国证券交易所1家（网讯，在高级市场）、法国泛欧交易所1家（泰宁南方林业，在自由板市场）、加拿大多伦多证券交易所1家（猛士达鞋业，在创业板市场）。

　　出于语言、文化和地缘等原因，福建民营企业家比较偏爱新加坡和香港资本市场。从上述在新加坡和香港上市的福建企业目前的市盈率看，新加坡上市企业惨不忍睹（不足5倍的PE司空见惯）,上表中除鳄莱特外的9家新加坡上市企业PE均远低于10倍，可能的原因之一是来自福建的上市公司在新加坡投资者中的口碑不太好；香港上市企业则好得多，09年6月以来已有8家闽企相继上市，上表中除宝龙地产和洪良国际外的其它8家香港上市企业目前的PE均高于10倍，春天百货目前的PE值则高达60倍左右。我们认为：在将来一段时间内，新加坡交易所将较难看到新的福建企业的身影；而随着香港资本市场的持续复苏，将有更多福建企业登陆联交所。

　　在美国和德国上市的福建企业受金融危机影响相当大，但具体情况不太一样。例如07年登陆美国NYSE的东南融通、古杉环保能源及登陆德国主板的丰泉环保、新日鲜食品四家企业喜忧参半，厦门东南融通和福州新日鲜食品目前股价表现依然抢眼，IPO时表现优异的福州丰泉环保的股价较发行价已跌去一大半，而福州古杉环保的股价更是一泻千里。08年9月登陆美国OTCBB的福建金泰旅游、教广传媒表现相当不错，09年12月成功转板至NASDAQ，近期的股价表现相当强势；09年8月刚从OTCBB转板AMEX的石狮日祥也为福建企业争了光，其近期股价表现亦很喜人;喜得龙则是在香港碰壁后终于在美国资本市场找到出路，对赌协议中的对赌幅度之大令人大开眼界。再看一下登陆巴黎泛欧交易所自由板的泰宁南方林业，上市当日股价为13.33欧元，目前股价为12.78欧元，虽然没多少交易量，但公司通过该等兵不血刃的境外上市实现了麻雀变凤凰的巨大转变。近日登陆福建企业家较为陌生的多伦多创业板市场的石狮猛士达鞋业也填补了一项空白，它证明了传统的服装鞋帽企业并非只能选择亚洲资本市场。我们认为：伴随着金融危机的缓解和全球经济的复苏，美国作为世界最发达的资本市场，将吸引更多福建民营企业家的目光，在美国借壳上市也应该成为福建民营企业家重点考虑的上市途径之一；此外德国、法国和加拿大证券市场看起来也是值得考虑的选择。

　　本报告中可能最吸引读者眼球的是福建民营企业作为中国企业（乃至于除韩国和马来西亚外的全球企业）的先驱，率先登陆亚洲非主流资本市场-韩国和马来西亚证券市场。从登陆韩国证券市场的四家企业来看，除中国机车外的其它三家企业发行市盈率都偏低，联合科技的发行PE甚至只有3倍（近期由于其中一家子公司出现问题导致股价大跌），但目前中国远洋资源和中国机车的股价表现还算不错（市盈率都在10倍以上）；从登陆马来西亚交易所主板的三家晋江鞋企来看，星泉鞋材作为首家登陆马交所的外国企业，17.5倍的发行PE相信可以令吴清泉满意，而百兴鞋材6.5倍的发行PE则差强人意，不幸的是目前两家企业的股价较发行价已跌去40%以上，而09年11月登陆大马交易所的喜得狼4.79倍的发行PE则令人感觉有些失望，其目前股价表现亦不太理想。我们认为：韩国和马来西亚证券市场从规模（市值）、流通性（交易量）、影响力及机构投资者实力等指标看只能归为非主流证券市场，在该等市场上市的中国企业的表现尚有待观察，有意登陆韩国或马来西亚证券市场的民营企业家应根据自身实际情况在权衡利弊后做出合理的选择。　


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