《全球证券市场的未来：法律和监管方面》书评 —— 查看此书介绍
潘攀 2006-11-16 12:21:42
在动荡的证券市场上，监管者忙于发布命令或进行繁琐的日常管理；发行者忙于宣扬自己的经营业绩或寻求证券发行配额；律师们忙于寻找现行法律制度中的漏洞或在法庭上慷慨陈词；投资者则忙于关注证券市场的行情。他们似乎都无暇顾及这个问题：如何从法律角度考虑未来全球证券市场？世界证券市场正在经历一个前所未有的变化和增长时期。最近十多年来，跨国证券交易以及金融产品的范围急剧增长。这些变化和增长为投资者创造了大量机会，也造成巨大的风险。证券市场的范围迅速扩大，发行者获得前所未有的机会对全球范围而不是一国之内的投资者发行证券。在某一个国家或地区市场产生的行为方式可能迅速为另一个国家或地区采用并输往全球各个市场。管制的放松、信息技术的高速发展、机构投资者的兴起投资的国际化趋势、各市场之间在业务和影响力方面的激烈竞争……这些因素都促成了证券的“全球市场”形成的可能。
但是，尽管有上述因素，真正的“单一”全球市场尚未出现。因为，几乎每个国家或地区的证券监管都是属地主义的，即有严格的地域性。各国证券监管机构并不太在乎其他国家或地区的法律怎么规定。因而，这导致了证券监管的分裂化。与国际银行界密切而卓有成效的合作相比，证券领域的这种分裂化现象更为明显。这并不奇怪，因为法律及其强制执行本身就具有强烈的地域性。在私法领域，这可以通过冲突规则较好地解决。但是，证券法中含有大量的公法特征。例如，有许多国家证券法对违法者施以刑事制裁，这就不大可能在其他国家获得执行。然而，人们在承认这类现实的同时，更多地是想知道：如何使国内的证券监管适应国际证券交易中的国际性质？例如，某个国家的发行人如何进入其他国家的证券市场？在一个国家获得许可的金融机构如何在其他国家执业并执行客户指令，而不受该其他国家关于许可的法律或其他法律的支配？证券法规的严格地域性如何适应容纳跨国证券交易？另一个在国内证券市场上不存在的重要问题是，跨国证券交易究竟适用哪个国家的法律？如果当事人没有就此作出法律选择，以什么标准确定适用法律？如果当事人订有法律选择条款，也必须服从各国法律上的强行法规则，即使证券监管的目标在各国几乎都是相同的，即通过信息披露等要求来保护投资者。
因此，未来全球证券市场问题产生的上述背景所透露的唯一信息是，关注并回答这个问题对未来和现在都具有重要性。
幸运的是，的确有人关心这个问题。1995年9月，一向僻静的牛津大学的某个会议厅中发生了一场辩论。这是由牛津大学圣约翰学院（St. John College）法律系和Norton Rose M5集团共同主办的主题为“全球证券市场的未来：法律和监管方面”的研讨会。在这次研讨会上，法律学者们提交了他们的研究成果，后汇集成书，并于1996年出版。这就是在此评介的《全球证券市场的未来：法律和监管方面》。
本书内容可分为两个方面，第一是从比较法的角度来探讨证券市场的法律问题；第二是证券市场监管和协作问题。这两个方面覆盖了全书17个具体问题，这些具体问题涉及的范围包括从全球证券市场的发展到证券交易中的法律冲突问题，从证券化到衍生金融工具交易商的法律责任等问题。其中，澄清了易于为人们混淆的一些概念，较为突出的是“证券化”一词的含义。专题作者认为它有三个含义：第一，非流动性资产转化为可交易的证券。其代表是不动产抵押贷款的证券化。第二，任何金融资产的出售，无论是否发行证券。其代表是银团贷款中参与份额的出售。这可能是因为，这类交易总是涉及可转让的贷款证书。第三，发行可交易债券的过程。例如，以应收帐款为担保发行证券的过程。此外值得一提的是，本书在谈到系统性风险对市场的影响时，详细分析了巴林银行的倒闭这一震动全球金融界的事件。
总之，从这本书中，人们可以各取所需。监管者可能满意于对这个问题的回答：外国发行人所提交的财务报表如符合其他国家会计标准，但不符合本国更为严格的会计标准，这个财务报表能否接受？发行者可能得到对另一个问题的回答：未来证券市场的监管是更多还是更少？当然，该书也探讨了投资者最为关心的问题：全球市场的发展是否减少了对投资者的保护？本书对这些问题的回答不一定为各方所满意，但可以肯定的是，它为今后的政策制定提供了值得考虑的选择。
正如该书前言所述，这本书唯一没有提供、也不可能提供的是牛津研讨会上活生生的场面——想来必然是激烈而有趣的。我想补充的是，该书也不可能涉及发生于1997年并延续至今的亚洲金融危机。但是，从法律角度对后者进行的研究并非不能从该书中获得助益。
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