[ 卢庆波律师 ]——(2017-2-18) / 已阅17622次

关于风险投资基金“利润不达标现金补偿”之对赌条款的认识和应对策略

关于老板投资的法律专题系列
作者：卢庆波高级合伙人律师
单位：广东广信君达律师事务所（东莞办公室）
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【前言】：某某股份有限公司是一家生产环保监测产品的股份有限公司。林总是某某股份有限公司的大股东和实际控制人。林总因为融资需要，经人介绍，找到国内某著名投资基金，并与其进行洽谈，希望将其持有的某某股份有限公司的股权高额溢价转让给某投资基金，作为对价，林总对某投资基金作出了包括在一定条件下业绩补偿等在内的承诺。具体见函件。

【某某股份有限公司来函摘要】：本股份有限公司为实现上市之目的，引进某投资基金。某投资基金以人民币3000万元的价款受让林总持有的本公司1200000股股份，所受让股份占本公司总股本的2.8%股权。
现某投资基金发来《投资协议》，其中约定，公司某年利润不达标的，林总需现金补偿投资方。为此，需要贵所提供专业的法律意见。关于该条款摘要如下：
《股权转让协议》（甲方：某投资基金，乙方：林总）约定：
为保证经营业绩的实现，乙方承诺某某股份有限公司2018年实现净利润8000万元。如目标公司2018年业绩未达到承诺水平且两者之间的差额超过600万元则乙方对甲方某投资基金予以现金补偿。现金补偿金额=甲方的投资款3000万元＊（1-实现的净利润／承诺的净利润），资金来源为乙方自有资金，自有资金不足的由目标公司将乙方分红所得予以补足。对甲方的业绩补偿在2018年度审计报告出具日后60天内实施完毕。上述业绩补偿计算中实际实现的业绩数据，以目标公司经有证券从业资格的会计师事务所审计的财务报表为准。对乙方的奖励则为若目标公司公开发行成功且甲方未根据本协议约定退出，甲方承诺以现金方式奖励乙方200万元。
对此，本公司及林总高度重视。对以上业绩不达标补偿条款，目前司法实践如何？林总怕万一公司实现不了利润目标，将导致严重损失。届时，林总可否以条款无效为由请求法院认定无效？还有未提及的问题也请一并为我们提供法律意见。

【本律师关于某某股份有限公司关于利润不达标现金补偿条款来函的回复摘要】：

一、“利润不达标进行现金补偿”条款说白了就是对赌协议或条款。因此先让我们对对赌协议认识一下。
1、正确认识对赌协议的内涵。对赌协议英文为：Valuation Adjustment Mechanism。直译意思是“估值调整机制”。可见，对赌协议，所涉及问题其实和赌博无关。实际上就是期权的一种形式。通过条款的设计，对赌协议可以有效保护投资人利益。
对赌协议就是收购方（包括投资方）与出让方（包括融资方）在达成并购（或者融资）协议时，对于未来不确定的情况进行一种约定。如果约定的条件出现，投资方可以行使一种权利；如果约定的条件不出现，融资方则行使一种权利。
2、著名的案例有：摩根士丹利等投资者与蒙牛管理层签署了基于业绩增长的对赌协议。
为了使预期增值的目标能够兑现，摩根士丹利等投资者与蒙牛管理层签署了基于业绩增长的对赌协议。双方约定，从2003年～2006年，蒙牛乳业的复合年增长率不低于50%。若达不到，公司管理层将输给摩根士丹利约6000万～7000万股的上市公司股份；如果业绩增长达到目标，摩根士丹利等机构就要拿出自己的相应股份奖励给蒙牛管理层。
2004年6月，蒙牛业绩增长达到预期目标。摩根士丹利等机构“可换股文据”的期权价值得以兑现，换股时蒙牛乳业股票价格达到6港元以上；给予蒙牛乳业管理层的股份奖励也都得以兑现。摩根士丹利等机构投资者投资于蒙牛乳业的业绩对赌，让各方都成为赢家。

二、目前认为条款无效或应驳回的观点归纳：
（一）认为“利润不达标现金补偿条款”的设计违反公平原则。
公平是法律的基本价值之一，作为《合同法》的一项基本原则，公平原则适用于所有合同，风险投资合同亦不例外。但是，关于业绩补偿条款的设计，违反了公平原则。

（二）业绩补偿条款的计算方法，违反公平原则。
如本协议，投资基金只支付了3000万元的股权转让价款，但根据协议中的业绩补偿条款约定的公式计算，投资一年后，如果利润为0，投资基金就可以获得3000万元的补偿款及利息（另计），已经全部收回投资款，并且还继续持有目标公司120万股的股权不变。因此，这样使投资基金“稳赚不赔”，将全部风险转移给控股股东的业绩补偿计算方法，对控股股东不公平。

（三）业绩补偿条款侵害了公司利益、其他股东利益、公司债权人利益及公司员工利益，违反了法律效力性强制规定，属无效条款。
1、业绩补偿条款使投资方不论公司经营状况如何都能获得固定收益，该收益脱离了公司的经营业绩，损害了公司利益，公司股东和债权人利益。
2、若投资方依据业绩补偿条款的诉讼请求得到支持，不仅直接损害公司利益，更可能导致公司破产，使公司员工失业，破坏社会的稳定与和谐，损害社会公共利益。

三、目前认为条款有效或应支持的观点归纳：

（一）对赌协议约定的现金补偿条款是基于投资方在不实际掌控目标公司的经营管理、签约双方信息不对称、目标公司前景不确定的情况下签订的。投资人以远高于注册资本的对价获得股权，因此约定在此后对于未达到预期利润时，对溢价款部分进行返还是有充分的依据的。

（二）对赌协议约定的现金补偿条款，是当事人的真实意思表示，且不违反国家的有关法律、行政法规的禁止性规定，依法有效。


四、目前法院 对“利润不达标现金补偿”之对赌条款的倾向意见和法律依据。

（一）目前法院 对“利润不达标现金补偿”之对赌条款的倾向意见：认为“利润不达标现金补偿”之对赌条款有效。理由主要有：

1、对赌协议约定的现金补偿条款是基于投资方在不实际掌控目标公司的经营管理、签约双方信息不对称、目标公司前景不确定的情况下签订的。股权的价值本质是对目标公司未来的盈利的估值，这一估值在投资时带有一定的主观性，会出现估值过高和过低的问题。现金补偿条款确保投资人的投资与其所获得的股权估值相匹配，符合公平原则。

2、现金补偿条款是投融双方基于当时实际情况作出的商业判断，其安排是客观、公允、合理的。

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